整体机构投资者

1.机构投资者的机构投资者的分类

上个世纪90年代以前，国外的研究都是把机构投资者作为一个整体来观察其行为的作用。

从Bushee(1998)在其博士论文基于机构投资者的交易行为对其进行系统的分类后，后续机构投资者的研究都会考虑机构投资者的异质性，从而带来了机构投资者分类方法的不断涌现。目前具有代表性的分类主要有以下几种：（一）短暂型（transient）机构投资者、准指数型（quasi—indexing）机构投资者和专注型（dedicated）机构投资者这是Bushee(1998)在Baysingereta1.(1991)的基础上提出的。

他根据机构投资者的投资行为，构建了三大类指标下的九个变量对机构投资者进行分类。三大类指标包括机构投资者持股集中度、组合周转率和盈余敏感性。

九个变量包括：机构投资者的平均持股比例、该机构投资者持股占公司中机构投资者持股比例、机构投资者持股比例超过5%的持股之和、机构投资者在公司中持股比例平方的对数、机构投资者持股时间超过两年的比例、机构投资者在季度问持股变化的绝对值与机构投资者持股之和比、机构在公司持股的季度间变化量和公司在季报盈余变化之比、机构持股比例增加公司平均盈余的变化与机构持股比例减少公司平均盈余的变化间的差异、公司盈余为正的机构投资者持股比例的变化之和与公司盈余为负的机构投资者持股比例变化之合的差值。针对描述机构投资者行为的九个变量，采用因子分析对这其进行降维。

再利用聚类分析，得到上述三类机构投资者。后来，在Bushee(2001)的研究中剔除了盈余敏感性指标，只考虑机构投资者持股集中度和组合周转率两个指标，同样也把机构投资者分为短暂型、准指数型和专注型机构投资者。

Kon(2007)借鉴了Bushee(2001)对机构投资者分类的方法，把机构投资者分为短线型和长线型机构投资者两种，其中短线型机构投资者对应于Bushee(2001)中的短暂型机构投资者，长线型机构投资者与准指数型和成熟型机构投资者相对应。他的研究发现长线型机构投资者能够有效的限制公司可操控性盈余管理，可以降低激进型的盈余管理，而短线机构与激进型的盈余管理并不相关。

此外，Kon(2003)使用澳大利亚上市公司作为样本检验激进型盈余管理与机构投资者持股间的关系。同时，MongandAzkan(2008)在检验英国上市公司中董事收入的决定因素，把机构投资者分为长线型和短线型后，发现长线型机构投资者限制了公司董事会的支出，从而加强了董事支出与公司绩效之间的关联度。

（二）压力敏感型（pressure.sensitive）和压力抵制型（pressure.resistant）机构投资者Brickleyeta1.(1988)发现投票行为是机构投资者类型的函数。他们通过二分法将机构投资者区分开来，他们依据是：机构投资者与所投资的企业是否有业务关系还是投资合约。

机构投资者的这种异质性使得它们参加公司治理的能力、积极性和目标有很大差异。其中，保险公司和银行信托与所投资的公司一般有商业关系或希望形成商业关系，由于潜在的利益冲突，它们缺乏参与公司治理的积极性和能力，这种类型的机构投资者被Briekleyeta1.(1988)认为是压力敏感型的机构投资者，而公共养老基金和所投资的公司缺乏这种潜在的商业关系，因而具有参与公司治理的积极性，属于压力抵制型的机构投资者。

一项由Shermaneta1.(1988)进行的实证研究对不同的机构投资者与公司的战略性决策进行了相关分析。每家机构投资者被划分为四类：养老基金、共同基金、保险公司和银行。

该项研究建立了每一类机构持股分别与资本开支、研发投入和广告费用间的相关性模型。该项研究最重要的结果是显示出养老基金与共同基金截然不同的投资策略。

这一投资策略的差异在一定程度上导致了所投资公司在资本开支和研发投入等战略性投资上的差异。Cometteta1.(2007)检验机构投资者持股与公司经营绩效间的关系时发现公司的经营现金流与机构持股比例和持股机构数量显著正相关，但是这种关系仅仅限于在与上市公司没有商业业务往来的独立机构投资者（也就是Bricklyeta1.(1988)分类中的压力抵抗型机构投资者）子样本中存在。

（三）把机构投资者持股公司按照机构持股比例高低和持股机构数目多少进行划分这一分类的提出是基于机构投资者持股比例效应。机构投资者的发展与持股机构化的趋势，使得机构投资者在上市公司所持有的股份比例不断上升，并由此对机构投资者行为策略的选择产生一定的影响。

UmaandDavid(2006)研究发现机构持股比例与公司财务报告的信息质量成正向的关系，但机构的持股集中度超过某一比例又会对财务报告的质量产生负面效果，这就说明了机构投资者持股对于公司财务报告质量的作用是一个倒U型的关系。在GillanandStarks(2000)的研究中，按照机构投资者持股比例的高低，把研究样本分为机构持股高比例公司和机构持股低比例公司。

在Sias(2001)的研究中，认为公司中持股机构数目是比机构持股比例衡量机构投资者持股作用更好的指标，在其研究中采用持股持股机构数目来划分研究样本。（四）独立长线高比例持股的机构投资者和其他所有的机构投资者在面临是否行使监督职责时，都会进行成本和收益的对比分析。

2.如何大力发展机构投资者

当前金融业对外开放进一步深化、金融国际化趋势更加明显，新的市场环境和机制变化对资本市场的改革发展和机构投资者的能力提高提出更高要求，需要进一步推动机构投资者发展壮大，不断提高机构投资者整体质量，进一步强化机构投资者的风险控制机制。

首先要继续强化市场基础建设，改善机构投资者发展的外部环境。循序渐进地推进公司债券、金融衍生品的发展，对包括养老金在内的各类市场参与主体提供有效的风险管理工具。

其次，要优化机构投资者的结构，在发展壮大机构投资者整体规模的同时，进一步优化机构投资者的结构，继续扩大社保资金、保险资金、企业年金投资资本市场的比例和规模，鼓励和引导以养老金为代表的长期机构投资者进入资本市场，提高社保基金参与资本市场的深度与广度。 第三，要加强对机构投资者的监管和风险防范，稳步推进产品和业务创新。

加强对机构投资者投资行为的监管，逐步拓宽机构投资者业务范围，丰富证券投资基金品种。 第四，要稳步推进对外开放，不断增强机构投资者在开放条件下的竞争实力。

3.机构投资者占比高好还是低好

成熟市场，因为博弈难度较高，一般是由机构投资者为主的机构，对其他参与者进行理财，形成专业化的集群管理。

这样好处，就是其他参与者自己不用管，按合同厘定收益和分账，而且机构投资者一般偏向长线操作，对市场短期波动一般处于规避，也不会大幅度调仓，对长期稳定发展有帮助。

同时机构投资者一般也是融资方的友军，一定发现上市公司有问题，机构投资者凭借专业能力，也可以纠正甚至看空上市公司，使上市公司违规面临较高的市场反制压力。

所以，成熟市场机构投资者占比都偏高。

但也有例外，韩国机构投资者就不多，不过其他参与者普遍金融知识较高，参与理财年龄也早于亚洲其他国家，所以市场也可以表现得不错。

归根到底还是参与者整体水平和监管制度执行力，决定市场稳定程度。机构投资者如果没有专业水平和执业经验，或者缺乏应有的监管，其实和普通参与者无异。

4.如何发现机构投资者

●2001年“6·14”后，市场环境出现较大变化，证券市场的投资者结构也出现变化，即市场结构从以个人投资者为主体转变为以机构投资者为主体。

●1999年沪深两市月均换手率为33.97%，到2002年换手率降为20.39%。这至少反映出投资者有长期持股的趋势。

●基金作为市场最大的机构投资者之一，其持股从相对集中走向相对分散。基金过度分散化投资不但不能够起到风险防范的作用，而且有可能陷入分散化投资风险。

●今年，主流券商一般都调低了盈利预期，更加注重深入研究市场趋势、上市公司、竞争对手，采取建立适度分散、重点持有具有长期投资价值股票的投资组合模型及波段滚动操作的手法。（剖析主流资金真实目的，发现最佳获利机会！） 选择“6·14”为转折点的一点考虑 证券市场经历了从散户投资者为主体到机构投资者为主体的结构转变，是一个动态的过程。

为了论述的方便，本文将2001年“6·14”沪深综指同时达到最高点这天作为市场结构转变的一个重要分水岭，但这种划分只是相对的。 散户时代市场操作特点 一、2001年“6·14”以前，市场投资者结构中的主体是散户 1991—1998年，散户是沪深证券市场的主要力量。

此间，证券公司、信托投资公司、基金公司等机构投资者不仅开户数量少，而且资金投向也不仅仅是在证券市场，有相当大的一部分资金投向了房地产等领域。到1998年，管理层意识到一个稳定的证券市场必须以机构投资者为主体。

特别是1999年政府允许国有企业、国有控股企业、上市公司等三类企业资金进入股票市场，标志着中国证券市场开始了由散户投资者为主体向以机构投资者为主体迅速演变的过程。 二、散户时代证券市场的主流操作特征是投机 1、股价波动大 2001年“6·14”以前的沪深证券市场，谈的最多的是机构投资者的坐庄、散户投资者的跟庄、股评的“套住庄家”，热衷于研究庄家行为。

还有一些主力机构操纵市场，引起股价巨幅震荡。（详见表1） 2、投机气氛浓厚 在以散户投资者为主体的市场环境中，一些机构投资者是市场的操纵者。

部分机构通过对倒、拉抬股价，或者与上市公司联手炒作。一些机构对上市公司的重点投资和股价拔高，并不是出于对其投资价值的本意认可，而主要是为了从二级市场的炒作中获利以及扩大圈钱规模的需要。

通过部分机构投资者与散户投资者的博弈，形成诸如“中科系”等许多颇具规模的机构大鳄。在市场行为表现上，“6·14”之前市场换手率极高，1996年达到最高峰时，沪深两市换手率分别为760%和950%；到2001年6月才逐渐下降为126%和132%，仍比发达国家高出许多。

沪深股市换手率极高的特点，足以说明投资者持有上市公司股票时间短，存在着较普遍的炒作现象（见表3）。 3、由于信息不对称，违法操纵行为比较突出 由于当时股市深层机制存在缺陷，信息披露还不规范，上市公司造假行为时有发生。

有的机构利用信息不对称，集中资金优势，凭借有利的交易地位和交易手段操纵市场。据统计，我国上市公司中三年内平均一家公司发生过两次大型的资产重组事件，个别上市公司频繁重组的目的是为了达到在二级市场配合股价炒作的需要、满足增发配股的要求、大股东将上市公司的资产更彻底地据为己有等。

需要司法介入立案查处的先后有亿安科技股价操纵案、银广夏财务造假案、中科创业内幕交易和股价操纵案等。 机构投资成为主流 一、市场和监管环境出现重大变化 “6·14”后，市场和监管环境出现较大变化，证券市场的投资者结构也出现质的变化，即市场结构从以个人投资者为主体转变为以机构投资者为主体。

从监管方面来看，管理层对证券市场采取了严厉的监管措施，并先后出台了一系列政策规定。从市场角度看，从2001年6月开始，沪深综指开始大幅度调整，到2001年12月底，沪深综指均下跌1/3以上。

在市场和监管出现重大变化的环境里，证券市场结构也悄然出现变化，机构越来越成为证券市场投资的主体。 二、“看得见的手”培育机构投资者 沪深市场机构投资者的发展基本上可以分为两块：一块是政府力量推动型的机构投资者发展；另一块是民间力量推动型的的机构投资者发展。

政府力量推动的机构投资者包括证券公司、基金、信托投资公司、信托公司、保险公司等。 证券公司 到今年11月底，国内证券公司数量上已经达到124家，注册资本为1043亿元。

此外，一些券商还存在一些不同形式的委托理财资金。 基金 截至11月底，国内封闭式基金数量增加到54只，其规模也将近800亿元。

除了封闭式基金外，到现在为止，共有17只开放式基金，其规模达到560多亿元。而且，根据目前开放式基金发行和发展态势，相信今后将有更多的开放式基金进入证券市场。

信托公司 到2002年，被保留的信托投资公司为57家。就这些信托投资公司本身的资本金而言，57家信托投资公司资本金应该在600亿元左右（平均每家10亿元左右）。

根据“自用固定资产和股权投资余额不得超过其净资产的80%”的原则，简单估计其可投资于证券市场的自有资金在480亿元左右。此外，信托投资公司可以将受托资金投资于证券，其可用规模应该与自有资金相当。

5.如何大力发展机构投资者

当前金融业对外开放进一步深化、金融国际化趋势更加明显，新的市场环境和机制变化对资本市场的改革发展和机构投资者的能力提高提出更高要求，需要进一步推动机构投资者发展壮大，不断提高机构投资者整体质量，进一步强化机构投资者的风险控制机制。

首先要继续强化市场基础建设，改善机构投资者发展的外部环境。循序渐进地推进公司债券、金融衍生品的发展，对包括养老金在内的各类市场参与主体提供有效的风险管理工具。

其次，要优化机构投资者的结构，在发展壮大机构投资者整体规模的同时，进一步优化机构投资者的结构，继续扩大社保资金、保险资金、企业年金投资资本市场的比例和规模，鼓励和引导以养老金为代表的长期机构投资者进入资本市场，提高社保基金参与资本市场的深度与广度。 第三，要加强对机构投资者的监管和风险防范，稳步推进产品和业务创新。

加强对机构投资者投资行为的监管，逐步拓宽机构投资者业务范围，丰富证券投资基金品种。 第四，要稳步推进对外开放，不断增强机构投资者在开放条件下的竞争实力。

6.机构投资者占比高好还是低好

成熟市场，因为博弈难度较高，一般是由机构投资者为主的机构，对其他参与者进行理财，形成专业化的集群管理。

这样好处，就是其他参与者自己不用管，按合同厘定收益和分账，而且机构投资者一般偏向长线操作，对市场短期波动一般处于规避，也不会大幅度调仓，对长期稳定发展有帮助。

同时机构投资者一般也是融资方的友军，一定发现上市公司有问题，机构投资者凭借专业能力，也可以纠正甚至看空上市公司，使上市公司违规面临较高的市场反制压力。

所以，成熟市场机构投资者占比都偏高。

但也有例外，韩国机构投资者就不多，不过其他参与者普遍金融知识较高，参与理财年龄也早于亚洲其他国家，所以市场也可以表现得不错。

归根到底还是参与者整体水平和监管制度执行力，决定市场稳定程度。机构投资者如果没有专业水平和执业经验，或者缺乏应有的监管，其实和普通参与者无异。